ANALISI

Mercati e valutazioni: un’analisi oggettiva

23 ottobre 2018

Nel 2018 gli investitori nei mercati finanziari hanno dovuto fare i conti con gli effetti di tensioni internazionali a diversi livelli.

Nel 2018 gli investitori nei mercati finanziari hanno dovuto fare i conti con gli effetti di tensioni internazionali a diversi livelli. Da un lato, c’è l’imposizione di dazi da parte dell’Amministrazione americana sulle importazioni di merci da alcuni Paesi, Cina in primis. Dall’altro, si tratta della rimozione dei massicci stimoli monetari che le banche centrali avevano somministrato alle principali economie nel corso degli ultimi anni. Questo processo è già ben avviato negli Stati Uniti, dove la Federal Reserve ha già effettuato numerosi rialzi dei tassi ufficiali e, a breve, vedrà in campo anche la Banca Centrale Europea. Questi elementi, insieme ad altri di minor rilevanza, hanno destato preoccupazione sulla tenuta della crescita economica mondiale e dubbi sulla ragionevolezza di un posizionamento a favore del comparto azionario in questa fase e per il prossimo futuro.
A dispetto dell’oggettiva incertezza del quadro ciclico e delle due correzioni che hanno interessato le borse nel febbraio scorso e più recentemente all’inizio di ottobre, i rendimenti dell’investimento azionario nel 2018 restano ancora ampiamente positivi negli USA e solo moderatamente negativi per gli altri Paesi Sviluppati. L’area che invece ha più nettamente sofferto è stata quella dei Mercati Emergenti che, da inizio anno, fa registrare una flessione pari al 13% circa, in gran parte guidata dall’andamento negativo delle borse asiatiche (si veda la TABELLA 1).

TABELLA 1 Indice S&P500 Indice Stoxx Europe Indice Topix – JPN Indice MSCI Mercati Emer.
Var. % (nota 1) +4,7% -5,2% -4,9% -13,4%

Quali considerazioni possiamo fare se non ci limitiamo a osservare il comportamento dei mercati, ma analizziamo i dati economici oggettivi?
In primo luogo, esaminiamo le dinamiche macroeconomiche. Le tensioni in atto non hanno spostato in modo significativo le attese di crescita per il 2018 e 2019. Il rapporto diffuso pochi giorni dal Fondo Monetario Internazionale (nota 2) parla di PIL mondiale in crescita del 3,7% sia per l’anno in corso, sia per il prossimo. Certo, la ripresa è meno sincronizzata di quanto fosse qualche tempo fa: gli USA cresceranno rispettivamente del 2,9 e 2,5%, mentre in Area Euro ci dovremo accontentare di +2 e + 1,9%. Ma va detto che le tensioni citate hanno spinto il Fondo Monetario a limare soltanto le stime di crescita di 0,2% rispetto al rapporto di aprile scorso.
Sotto il profilo della dinamica microeconomica, le notizie sono altrettanto positive. I profitti aziendali cresceranno ancora nel prossimo biennio, più significativamente negli USA grazie agli stimoli fiscali, ma anche in Europa. Sarà peraltro importante leggere con attenzione le dichiarazioni che accompagneranno la diffusione dei dati del terzi trimestre del 2018 – in uscita proprio in questi giorni – alla ricerca di eventuali segnali di cautela sui prossimi trimestri fatti propri dal management delle società con azioni quotate.
Infine, le valutazioni. La borsa americana tratta a valori che stanno un po’ sopra la media di lungo periodo. Ma ciò è spiegato sia dall’eccellente dinamica dei profitti, sia dalle valutazioni cui trattano le grosse aziende del settore tecnologico (i cosiddetti FAANG) che inflazionano in parte i valori complessivi del mercato azionario. Le borse europee, al contrario, si collocano su livelli non cari e decisamente inferiori a quelli che prevalevano nel 2008, al momento dello scoppio della Grande Crisi Finanziaria avviata dal fallimento di Lehman Brothers. Infine, anche le borse asiatiche trattano a prezzi che si confrontano storicamente in modo attraente rispetto agli utili generati dalle società quotate.
I prezzi di mercato, a nostro avviso, scontano pertanto uno scenario piuttosto negativo che né i dati reali a nostra disposizioni, né le stime fatte da autorevoli istituzioni, sono in grado di suffragare. A titolo di esempio, si pensi alle pesantissime flessioni di prezzo che hanno interessati interi settori dei listini (Bancario, Industriale e recentemente il Lusso) non senza ragioni, ma con una violenza e rapidità da generare opportunità di investimenti a quotazioni in alcuni casi attraenti.
Tutto ciò premesso, è oggettivamente difficile sostenere che lo scenario di investimento che si trova oggi davanti a un potenziale investitore in azioni, soprattutto europee, sia sfavorevole da un punto di vista ciclico e valutativo. Ciò non significa, tuttavia, che possiamo escludere ulteriori correzioni di prezzo. Ma riteniamo che sia sufficiente a escludere l’avvio di un vero e proprio bear market.
Se l’investitore azionario corre quindi il rischio di timing, ovvero di entrare su mercati che potrebbero subire ancora qualche flessione di prezzo prima di generare rendimenti positivi, crediamo che per il reddito fisso le condizioni siano strutturalmente negative, soprattutto in Area Euro. La rimozione degli stimoli monetari che sarà avviata a breve dalla BCE, la prosecuzione dell’assestamento della politica monetaria negli Stati Uniti, che vedrà ancora tre aumenti dei tassi ufficiali da qui alla fine del 2019, e i livelli di rendimenti storicamente molto compressi che i bond di area Euro sono in grado di offrire oggi rendono i titoli obbligazionari ancora vulnerabili e in grado di esporre l’investitore a rendimenti negativi per il futuro prevedibile.

Note:
1 – Elaborazioni di 8a+ Investimenti Sgr su dati Bloomberg. Variazioni degli indici con dividendi reinvestiti, in valuta locale, alla data del 22 ottobre 2018.
2 – International Monetary Fund – Economic Outlook, October 2018.